Europska centralna banka pokušala je iznenaditi tržišta koja su većinom očekivala pauzu u pogledu daljnjeg povećanja kamatnih stopa. Novo povećanje iznosi 25 baznih bodova. U desetom povećanju u zadnjih četrnaest mjeseci kamatna stopa na prekonoćne depozite banaka (DFR) povećana je s 3,75 na 4,00%. Dok je kamatna stopa na glavne operacije refinanciranja (MRO) povećana s 4,25 na 4,50%. Unatoč tome, vrijednost eura je pala.
U priopćenju povodom odluke Upravnoga vijeća guverneri su se dva puta pozvali na mandat očuvanja stabilnih cijena. Podsjećanjem da (za razliku od FED-a) Eurosustav nema mandat za neposrednu brigu o (ne)zaposlenosti, centralni bankari monetarne unije nastojali su preduhitriti kritike koje opravdano polaze od činjenice da inflacijaInflacija je povećanje opće razine cijena u određenom vre... već usporava, dok se recesijaRecesija (engl. recession) predstavlja povremena usporavanja... širi europskim gospodarstvom. Iz Frankfurta poručuju da je inflacija glavni mandat i još uvijek glavna briga. Čitajući između redaka, poruka glasi: neka o recesiji brinu vlade. Sve skupa izgleda pomalo neobično: odlučnost za provedbu donekle neočekivanog rasta kamatnih stopa radi gušenja inflacije trebala je ojačati, a ne oslabiti euro.
Revidirane prognoze
Daleko od toga da Upravno vijeće ne uzima u obzir što se događa u gospodarstvu. ECB je revidirao prognoze gospodarskoga rasta prema dole. Sada očekuju gospodarski rast od svega 0,7% ove godine. ECB je ovogodišnje prognoze rasta srezao ispod očekivanja Europske komisije koja je svoje na niže revidirane ljetne prognoze objavila prekjučer. Stoga ne čudi da je detaljnije obrazloženje koje je Christine Lagarde dala na presici nakon sjednice započelo sivim tonovima o kretanju BDP-a u europodručju, padu novčane mase i potražnje za kreditima. Unatoč tome, monetarna politika je dodatno zaoštrena. Ali, to nije osnažilo valutu.
Kako pomiriti zabrinutost za recesiju s povećanjem kamatnih stopa zbog borbe protiv inflacije? Pažljivije čitanje priopćenja ECB-a razotkriva ključnu rečenicu: „…the Governing Council considers that the key ECB interest rates have reached levels that, maintained for a sufficiently long duration, will make a substantial contribution to the timely return of inflation to the target.“ Formulacija „have reached the level“, koju je Lagarde ponovila nekoliko puta i na presici, može se tumačiti kao da šalje poruku da Upravno vijeće sada vidi plato kamatnih stopa koje su, prema zadnjoj procjeni (i nakon zadnjeg povećanja) dovoljno visoke da osiguraju „značajan doprinos“ spuštanju inflacije na ciljanu razinu od 2% u srednjem roku.
Odluka nije jednoglasna
Lagarde je na presici otvoreno progovorila i o razlikama između 20 guvernera: odluka nije bila jednoglasna. Neki su bili protiv povećanja. Klatno se pomalo pomiče u drugu stranu, a ovo što smo vidjeli jučer je privremeni kompromis koji se vidi u tekstu priopćenja u koje je dodano da će kamatne stope ostati na ovoj razini kolikogod bude potrebno da se suzbije inflacija, ali nema spomena mogućnosti daljnjih povećanja. Izravno zapitana o daljnjim povećanjima kamatnih stopa, odnosno o mogućem isključenju takvih poteza u dogledno vrijeme, Lagarde je odbila primisao da se ključna rečenica može tumačiti kao signal da daljnjih povećanja neće biti. No to je samo očekivana igra riječi, jer bi jači naglasak na to da daljnjih povećanja neće biti opasno srušio vrijednost eura koji je, kao što ćemo vidjeti, ionako pao upravo zbog jasne indikacije da je dostignut plato kamatnih stopa.
Tržišta su rušenjem vrijednosti eura iščitala kognitivnu disonancu ECB-a. Bez obzira na formalno slovo mandata, centralni bankari su ljudi od krvi i mesa čije su sposobnosti prognoziranja budućnosti ograničene, pa sigurno ne mogu zanemariti stvarno stanje gospodarstva i zaoštravati monetarnu politiku iz ideoloških ili doktrinarnih razloga. Stoga nisu uspjeli iznenaditi tržišta povećanjem kamatnih stopa i u isto vrijeme više-manje otvoreno najaviti da je ovo kraj ciklusa njihova povećanja. Te dvije stvari ne idu jedna uz drugu. To je glavni razlog zbog kojega je velika većina tržišnih sudionika ignorirala jučerašnji potez s kamatnim stopamaKamate su trošak, odnosno cijena koju plaćate za pozajmlji... i veći ponder stavila na famozni dio rečenice (“have reached the level”), uvjereni da je ovo sada kraj. Slika gospodarske aktivnosti u europodručju dovoljno je tamna da se očekuje daljnje hlađenje inflacije pod pritiskom recesije, a to znači očekivanje skorog nestanka potrebe za zaoštravanjem monetarne politike.
Rast cijene nafte i jačanje dolara
No, kao za inat, svjetska cijena nafte nastavila je brzo rasti. Kao da tržišta energenata poručuju guvernerima da se neće tako lako prebaciti u mod pauziranja s rastom kamatnih stopa. Europi koja je uvoznik energenata mogao bi se lako dogoditi najgori mogući scenarij čiju smo slutnju mogli vidjeti u oživljenim inflacijskim brojkama u kolovozu kada se novi ciklus rasta svjetske cijene nafte koja zadnjih dana uvjerljivo probija prag od 90 USD osjetio i na crpkama širom Europe. To nije stagflacijaU ekonomiji, stagflacija ili recesijska inflacija je situaci... o kojoj se previše priča i piše, nego nova vrsta (za Europu) “nemogućeg trojstva” – recesija i inflacija koju guraju svjetske cijene energenata i pad vrijednosti eura u odnosu na dolar.
Tako je dolar ojačao gotovo 1% prema euru (uočite da to naizgled nije logično ako je povećanje kamatnih stopa došlo iznenada). Tomu su kumovali i vrlo dobri američki podaci o rastu maloprodaje, te nagli rast cijena proizvođača koji daje naslutiti daljnja povećanja kamatnih stopa u SAD-u, ali koji isto tako daju naslutiti da bi raspoloženi američki potrošači mogli pomoći FED-u da Ameriku u ovom ciklusu povećanja kamatnih stopa provede tankim rubom mimo recesije. Izgledi za to u Europi sve su manji, iako su kamateKamata je cijena uporabe tuđih novčanih sredstava. Kamate ... s ove strane Atlantika niže, pa se dugoročni prinosPrinos (engl. Yield) se odnosi na zaradu ostvarenu na ulagan... na njemačke državne obvezniceObveznica (engl. bond), ili zadužnica (obligacija), dužni... jučer praktički nije promijenio (2,6%), a to znači da je ostao ispod ranijih maksimuma iz ožujka i kolovoza ove godine, rezistentan na kamatne stope tržišta novca koje su sada osjetno veće. Kratkoročni (2-godišnji) prinos malo je porastao zadnja dva dana (i iznosi oko 3,2%), no i to je razina koja je niža od ranijih maksimuma. A dionička tržišta u Europi, osokoljena izgledima da je dostignut plafon kamatnih stopa, snažno su rasla, što se prelilo i na CROBEX koji je jučer porastao 1,23%.
Kritika
No, nekoliko sati je prekratko razdoblje za konačan sud. Stoga možemo zaključiti tek to da je ECB nakon posljednjeg sastanka unatoč povećanju kamatnih stopa prebacila vruć kesten u drugu ruku gdje se nalaze živci koji su osjetljivi na recesijske signale (iako tako nešto nije zapisano u mandatu središnje banke). A oni zasad, kao što je i Lagarde istaknula, ne slute na dobro.
U tom svjetlu, kada bismo bili monetarni čistunci, ECB bismo mogli kritizirati zbog pretjerivanja s dizanjem kamatnih stopa. I tvrditi da je trebala ranije pauzirati zbog recesijske prijetnje. Europodručje koje u globalnom gospodarstvu igra ulogu male i otvorene ekonomije ne može si priuštiti nagli pad vrijednosti valute jer ono, kratkoročno, ima pro-recesijsko djelovanje preko poskupljenja uvoza, prvenstveno energenata i hrane. Imajući to u vidu, prava bi kritika ECB-a mogla glasiti ovako: bilo im je pametnije da su pauzirali s rastom kamatnih stopa, ali da nisu tako jasno indicirali da je dostignut plato. Pauza je bila već ugrađena u očekivanja, a jasna indikacija platoa nije. Konstruktivna neizvjesnost u pogledu mogućnosti daljnjih povećanja stopa možda bi podržala euro za razliku od ovog povećanja za 0,25 postotnih bodova, koje je tržište prebrisalo s ploče kao od šale usredotočeno na “having reached level”.
Što slijedi?
Na tragu nejasne monetarne doktrine „ovisnosti o podacima“ (eng. data dependecy), sljedeći potezi ECB-a će prije svega zavisiti o podacima koji dospiju u međuvremenu. Točnije, o podacima koji će doći u sljedećih mjesec i po dana, koliko će proći do sljedećeg sastanka Upravnog vijeća o monetarnoj politici 26. listopada. Igrom slučaja, taj sastanak se neće održati u Frankfurtu, nego u Ateni. Vidjet ćemo što će bogovi Olimpa tada šapnuti guvernerima.
Metafora grčkih bogova postaje sve aktualnija za kreatore monetarne politike u Europi jer moraju žonglirati s lopticama koje u zrak baca netko drugi. Kao i u svakom drugom malom i otvorenom gospodarstvu.
Izvor: Arhiva Analitika
